Bet365 - Online Sports Betting低利率时代的养老基金全球化配置

2025-11-08 02:34:43

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　　2024年12月，我国十年期国债收益率跌破2%，自此进入“1”时代，低利率的宏观环境或将长期持续。低利率是长期资本长期经营中不可忽略的挑战，资产负债错配程度越高，越容易暴露利率风险敞口。一方面，贴现率下降意味着养老金负债的折现值将上升。另一方面，考虑到养老金资产的主要投资标的为债券等固定收益产品，低利率环境将制约基金的潜在投资回报率。根据周延和邵烨铭在2023年的研究，若维持缴费率不变，中国的总和养老金替代率将因人口结构冲击而趋于下行，主要下降部分来自于基本养老保险；随着实际利率走低，由替代效应引起的养老储蓄下降会造成个人养老金支出减少，使得第三支柱替代率下降；人口结构老龄化叠加低利率政策，对第一和第三支柱替代率均造成消极影响，社会平均收入变动方向将与总和养老金替代率背道而驰，拉大代际收入差距

　　但从海外养老金来看，利率环境未对养老金机构规模和收益率构成挑战，规模体量巨大的养老金机构在投资收益上并不逊色[6]。日本自1992年2月至2024年3月维持了30余年的零利率政策，欧盟自2012年至2022年实行10年零利率政策，美国联邦基准利率则在2002年12月—2004年7月、2008年11月—2018年3月和2020年3月—2022年5月等于或低于1.5%。自2000年以来，不论本国利率是否进入低利率区间，全球养老基金管理规模持续上涨，组合收益率多数落在5%～10%之间，意味着海外养老金机构在面对低利率环境方面已经有套行之有效的投资策略。另外，规模体量已经超过1.6万亿美元的挪威政府全球养老基金（GPFG）和日本政府养老投资基金（GPIF），与规模体量3000亿-5000亿美元的美国Cal PERS、加拿大CPPIB，甚至体量不足1000亿美元的加拿大OMERS相比，单年度收益率、10年期年化收益率和20年期年化收益率并不逊色，显示出国际大型养老金机构的投资能力极高，资产配置适配的资金规模尚未看到天花板[7]。

　　在此背景下，为确保安全、高效地进行分散投资，改善养老金投资收益，安倍政府开始对GPIF进行顶层设计和改革。2013年6月，GPIF宣布调整投资结构，将国内债券配置比例从67%下调至60%，海外资产配比由17%提升至23%。2014年10月，GPIF进一步改革，将海外资产配置比例由23%提升至40%（海外债券15%，海外股票25%），同时不断增加风险资产配比，并不再强制要求配置短期资产。2020年4月1日，GPIF进一步提升海外债券投资规模，将国内债券占比降低10-25个百分点，海外债券占比相应提高10-25个百分点。截至2025年3月，GPIF的海外资产投资总额为124.65万亿日元，占总资产比重由2008年末的16.23%上升至48.42%，其中海外股票61.92万亿日元（占比24.05%），海外债券62.73万亿日元（占比24.37%）。

　　2006年颁布的《全国社会保障基金境外投资管理暂行规定》规定了SSF境外投资的最高比例，即按成本计算不得超过SSF总资产规模的20%。截至2018年末，全国社会保障基金（Social Security Fund，PRC，简称SSF）境外投资规模为1743.6亿元，占总资产比重仅为7.80%（GPIF则为45.87%），远低于规定的最高比例。境外投资规模与占比自2015年以来不断上升，但投资范围绝大部分仍集中在国内。虽然社保基金自2000年成立以来取得了良好的投资回报，但这与21世纪至今我国实体经济飞速发展、经济体制改革红利、金融市场快速发展等因素密切相关。随着我国实体经济投资回报率不断下滑，将资金集中于国内资本市场存在较高风险，投资收益可能难以继续保持高速增长。

　　在利率走低的趋势下，国际经验表明，养老基金通过构建多元化的资产组合，来追求较高的长期收益率，同时应对市场的波动和不确定性。投资组合通常由股票（国内+国外）+债券（国内+国外）+另类投资（私募股权、私募债券、实物资产）+少量流动性安排（现金、短债等高流动性资产）构成，通常股：债：另类比重大体均衡4:3:3，股、债境内：境外比重大体为50:50。尽管2023年、2024年股票相对另类资产、尤其是房地产的业绩优势使得另类投资占比略有下降，但总体仍保持了20%的组合比例。我国可不断多样化投资的种类和期限结构，实现资产全球化布局和多元化投资，以应对国内经济下行阶段的投资压力，并分享包括发达经济体和新兴经济体在内的世界经济增长成果[6]。

　　截至2019年末，中国外汇储备规模高达3.11万亿美元，占世界外汇储备近30%，是全球外汇储备最多的国家。2019年7月，国家外汇管理局首次公布了我国外汇储备的收益率，2005-2014年的平均收益率为3.68%，成功实现长期、稳健的经营收益，在全球外汇储备管理机构中处于较好水平。而另一方面，根据联合国人口司的统计和预测，中国已成为人口老龄化发展最快的国家，1980年改革开放之初我国60岁及以上人口占总人口比例仅为8%，但到2015年该比例已高达15.1%，预计2050年将达33.9%，超过美国、加拿大、西班牙、法国等诸多发达国家。因此，在我国外汇储备投资水平逐步提升和成熟背景下，可利用外汇收入建立“外汇型”主权养老基金，不断优化投资组合和策略，加强中长期海外资产配置，同时在外汇管理和税收政策方面，对海外投资利润的汇回提供一定的优惠措施，有效缓解人口老龄化面临的公共财政压力。

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